【中國玻璃網(wǎng)】

　　福萊特玻璃集團(福萊特)是一家集玻璃研發(fā)、制造、加工和銷(xiāo)售為一體的綜合性企業(yè)，創(chuàng )建于1998年6月，總部位于長(cháng)三角經(jīng)濟中心浙江嘉興市。主要產(chǎn)品涉及太陽(yáng)能光伏玻璃、優(yōu)質(zhì)浮法玻璃、工程玻璃、家居玻璃四大領(lǐng)域，以及太陽(yáng)能光伏電站的建設和石英巖礦開(kāi)采。主要業(yè)務(wù)有四大類(lèi)：光伏玻璃、浮法玻璃、工程玻璃、家居玻璃。

　　福萊特近年不斷增加「光伏玻璃」業(yè)務(wù)，近年已占收入貢獻約8成，是最核心的業(yè)務(wù)，由于光伏玻璃的毛利率，遠比其他3類(lèi)高，毛利率可達5成，而另外3類(lèi)一般只是3成，帶動(dòng)福萊特的賺錢(qián)能力不斷提高，因為光伏玻璃業(yè)務(wù)近年的比例正不斷增加。

　　【圖1】--福萊特的業(yè)務(wù)模式

　　以業(yè)務(wù)按地區分類(lèi)，中國占7成，其次是亞洲，余下小部分為歐洲、北美洲。主要向中國、越南、新加坡、韓國、日本、馬來(lái)西亞、印度、墨西哥等國的客戶(hù)銷(xiāo)售玻璃產(chǎn)品。這企業(yè)的主要生產(chǎn)基地位于中國，越南亦有生產(chǎn)基地。

　　福萊特及信義光能(00968)，是全球最大的兩間光伏玻璃制造商。

　　--應用于太陽(yáng)能發(fā)電系統--

　　所謂的光伏，就是太陽(yáng)能發(fā)電系統，是指利用光電半導體材料，將太陽(yáng)能轉化為電能的系統。光伏技術(shù)可分類(lèi)為晶體硅光伏技術(shù)及薄膜光伏技術(shù)(前者應用較多)，而太陽(yáng)能電池板是當中的核心。

　　光伏玻璃，就是光伏電池的其中一個(gè)組件。福萊特的光伏玻璃產(chǎn)品主要是超白光伏壓花玻璃，主要用于生產(chǎn)晶體硅光伏電池，一般是加裝于光伏元件的最外層，以阻隔水分及氣體等，對電池片及電極有保護的作用。更重要的是，光伏玻璃的質(zhì)素、強度、透光率，會(huì )影響整個(gè)電池的效能及壽命，因此是不能忽視的部分。

　　簡(jiǎn)單來(lái)說(shuō)，福萊特的核心產(chǎn)品是光伏玻璃，當中的應用就是太陽(yáng)能發(fā)電系統，當太陽(yáng)能發(fā)電成為一個(gè)大方向時(shí)，這企業(yè)就會(huì )受惠。

　　【圖2】--光伏玻璃制造在光伏組件行業(yè)價(jià)值鏈中的位置

　　--行業(yè)結構--

　　過(guò)往多年，信義光能和福萊特分別為全球第一大和第二大光伏玻璃生產(chǎn)商，合共市占率約5成，近年更有增加的情況，這個(gè)局面相信暫時(shí)不會(huì )改變，最主要是行業(yè)有兩大要求：「資本」、「技術(shù)」。

　　由于生產(chǎn)的規模效益，以及對技術(shù)的要求，本身資本較強及技術(shù)較佳者，除了賺錢(qián)能力較高外，亦會(huì )較受客戶(hù)歡迎，令其賺取較大的利潤，將會(huì )有更多資源進(jìn)行投資，技術(shù)進(jìn)一步提高，造成強者愈強的局面。

　　福萊特已經(jīng)擁有一定的規模優(yōu)勢，采購成本較低，生產(chǎn)設備處全球前列，加上產(chǎn)品質(zhì)素較行業(yè)高，與客戶(hù)長(cháng)期合作等因素，反映擁一定的優(yōu)勢。信義光能和福萊特的毛利率，都比同行為高，反映在技術(shù)較好，以及規模效益的因素下，這兩間龍 頭企業(yè)，賺錢(qián)能力較高。

　　--帶動(dòng)行業(yè)發(fā)展因素--

　　無(wú)論是行業(yè)，又或是福萊特，在2018年之前的增長(cháng)力不算強，福萊特在2018年之前的生意與盈利，都只是平穩增長(cháng)，不是高增長(cháng)。2018年后，受惠全球對發(fā)展新能源政策影響，以及技術(shù)進(jìn)步令太陽(yáng)能更合符成本效益，令光伏玻璃需求大增，行業(yè)加速增長(cháng)。

　　其中最大的市場(chǎng)增長(cháng)，是中國，其次是美國與歐洲，而越南受該國政策影響，近年令行業(yè)發(fā)展加快。太陽(yáng)能行業(yè)，較需要政 府推動(dòng)，而中國近年加大發(fā)展太陽(yáng)能行業(yè)，令光伏玻璃行業(yè)，自2018年起有較明顯的增長(cháng)。加上技術(shù)進(jìn)步，令發(fā)電電價(jià)與成本持續下降，提高了太陽(yáng)能發(fā)展的吸引力。

　　如果比較一下2010年與2020年間，各種能源在成本下跌的情況，風(fēng)力、水力、地熱、生物質(zhì)發(fā)電、太陽(yáng)能，當中以太陽(yáng)能發(fā)展的成本下跌百份比最大，根據資料，全球太陽(yáng)能發(fā)電平均能源成本，從2010年的$0.38/kWh，下降至2020年的$0.06/kWh，下跌的比例是多種能源最明顯，令這種能源有較大的效益，自然更廣泛使用。

　　試想想，如果一種能源效益不高，就算政 府想發(fā)展也只能不斷補貼而沒(méi)有實(shí)質(zhì)市場(chǎng)，但如果該能源有實(shí)質(zhì)的效益，就會(huì )有真正的市場(chǎng)推動(dòng)，政 府只是幫手從旁推進(jìn)就得，太陽(yáng)能2018年后的增長(cháng)，正是由于政 府政策加效能進(jìn)步而帶動(dòng)的。由于太陽(yáng)能發(fā)電仍有技術(shù)進(jìn)步的空間，因此對行業(yè)仍有推動(dòng)的作用。

　　--碳中和大方向--

　　長(cháng)遠推動(dòng)行業(yè)的最大因素，推動(dòng)這企業(yè)增長(cháng)的因素，就是碳中和。這是一個(gè)全球多國都追求的目標，希望在2050年-2060年，達至碳中和的狀態(tài)，中國都以2060年為目標。要完成目標，就要大力發(fā)展新能源，減少傳統化石燃料，其中的太陽(yáng)能、風(fēng)能，都是主力的替代能源。

　　往后數十年，將推動(dòng)整個(gè)太陽(yáng)能行業(yè)持續發(fā)展，帶動(dòng)光伏玻璃行業(yè)增長(cháng)。

　　在中國，推動(dòng)太陽(yáng)能行業(yè)是國策大方向，中國政 府目標到了2030年，非化石能源的比例，要達到25%;到了2060年，非化石能源的比例目標達80%以上，才可以具體完成碳中和目標。

　　中國政 府推行多方面的政策，例如要求學(xué)校、醫院、政 府機關(guān)、工業(yè)廠(chǎng)房等，都要有一定比例的太陽(yáng)能屋頂發(fā)電設備。中國是社會(huì )主義國家，當政 府要推行一些大方向時(shí)，往往會(huì )推進(jìn)得較全面，及比其他國家快，而太陽(yáng)能行業(yè)，都需要一定的政府推動(dòng)，因此中國在這方面行得較快(當然，投資中國企業(yè)，部分會(huì )受惠國策，部分會(huì )受?chē)弋a(chǎn)生不利影響，投資者宜選大方向受惠國策的行業(yè)，同時(shí)要明白政策對企業(yè)有潛在的影響)。

　　--產(chǎn)品價(jià)格因素--

　　光伏玻璃價(jià)格，會(huì )因應市場(chǎng)供需等因素而波動(dòng)，在2018年后由于全球需求大增令價(jià)格向上，但其后回落，光伏玻璃價(jià)格比過(guò)往更波動(dòng)，不過(guò)對福萊特只造成短期的影響，以整體的賺錢(qián)能力來(lái)說(shuō)，影響不大。但投資者要留意，玻璃價(jià)格因素，會(huì )對這企業(yè)短期股價(jià)造成影響，如果投資者見(jiàn)到這企業(yè)因玻璃價(jià)格向上而炒上，而相關(guān)因素只是短期，就不要當刻追貨買(mǎi)入。

　　雖然光伏玻璃價(jià)格有時(shí)會(huì )有較大的波動(dòng)，但長(cháng)遠來(lái)說(shuō)，全球因應碳中和及各國政策目標，對光伏玻璃需求仍大，因此長(cháng)遠價(jià)值仍偏向上。

　　【圖3】--2.0mm雙玻光伏組件成本占比

　　近年，愈來(lái)愈多太陽(yáng)能電池采用雙玻光伏組件(雙玻件是指由兩片玻璃和太陽(yáng)能電池片組成復合層)，因為當中的性能較好，市場(chǎng)更應泛采用，而雙玻組件令光伏玻璃的需求進(jìn)一步向上，由于已占電池一定的成本，客戶(hù)對當中的技術(shù)及效能要求亦有所提高。

　　--規模效益成為優(yōu)勢--

　　產(chǎn)品質(zhì)素較好、與客戶(hù)有長(cháng)期合作關(guān)系，在售價(jià)及業(yè)務(wù)穩定性上較為有利，福萊特正是擁有這方面的優(yōu)勢，但市場(chǎng)的光伏玻璃價(jià)格，始終會(huì )影響售價(jià)。行業(yè)里的企業(yè)，如果要進(jìn)一步提高賺錢(qián)能力，就要從成本控制方面著(zhù)手，這方面做得較好的，優(yōu)質(zhì)度較高。

　　分析光伏玻璃行業(yè)，最具成本效益的企業(yè)，都是最大規模的數間，規模愈大，生產(chǎn)成本愈低，如果比較一些產(chǎn)能資料就明白，日熔量650噸的窯爐，以及1000噸的窯爐，按生產(chǎn)每單位的玻璃計，后者的生產(chǎn)成本低1、2成。而福萊特近年投資發(fā)展的，都是1000噸、1200噸級數的窯爐。從這點(diǎn)可解釋到，為何行業(yè)出現強者愈強，市占率進(jìn)一步增長(cháng)的情況。

　　投資光伏玻璃生產(chǎn)線(xiàn)的資本開(kāi)支大，并不是一般生產(chǎn)商能夠付擔，超過(guò)1000噸級別的的窯爐，單計初始投資金額已超過(guò)$8億元，投資期更超過(guò)在一年半時(shí)間，可見(jiàn)只有少數企業(yè)有這實(shí)力。

　　福萊特除了有較大生產(chǎn)規模及資本較強外，同時(shí)有其他優(yōu)勢令其成本比其他企業(yè)較低。其中一個(gè)就是垂直整合的營(yíng)運模式。

　　垂直營(yíng)運模式，好處是更有效控制生產(chǎn)成本，確保原材料供應，賺錢(qián)能力往往較高，但缺點(diǎn)是，企業(yè)要處理更多的業(yè)務(wù)類(lèi)別，資本要較大，并不是每一間企業(yè)都處理到。

　　福萊特為保證生產(chǎn)玻璃所需石英砂有較穩定的供應來(lái)源，多年前已收購礦山的采礦權。另外，這企業(yè)以大規模形式去采購原材料，價(jià)格會(huì )較便宜，成本進(jìn)一步減少�？赡艽蠹視�(huì )擔心，會(huì )否買(mǎi)了過(guò)多的原材料，而市場(chǎng)需求同時(shí)減少，會(huì )對這企業(yè)造成不利影響?這點(diǎn)大家不用太擔心，因為福萊特與其客戶(hù)簽訂了長(cháng)期合作協(xié)議，預先確保了之后的生意，近年已簽的訂單金額，合共已是過(guò)百億，當福萊特確保了將來(lái)的收入，確定了擁有大額訂單，當然有信心大量采購原材料，甚至收購礦山。

　　福萊特其中一個(gè)優(yōu)勢，就是與客戶(hù)保持長(cháng)期的合作關(guān)系，這亦是行業(yè)其中一個(gè)特性，因為光伏玻璃要配合光伏電池元件，才可以取得出口國認證，往往都要花一定的費用，以及用一定的時(shí)間，當光伏玻璃企業(yè)成為合資格名單，雙方的合作關(guān)系就會(huì )穩定。由于福萊特處行業(yè)前列位置已多年，不少客戶(hù)都有多年合作關(guān)系，預期這情況將持續。

　　--福萊特擁有優(yōu)勢--

　　由于光伏玻璃行業(yè)，擁有優(yōu)勢的企業(yè)賺錢(qián)能力較高，市占率較多，同時(shí)行業(yè)出現強者愈強的情況，因此，當福萊特擁有的優(yōu)勢愈多，就反映長(cháng)遠發(fā)展較好。綜合分析，福萊特擁以下優(yōu)勢：

　　1)市占率。福萊特是全球數一數二的光伏玻璃生產(chǎn)商。

　　2)采取垂直整合的營(yíng)運模式。令成本更有效控制，出貨較穩定，以及提高賺錢(qián)能力。

　　3)生產(chǎn)基地布局。福萊特為控制成本，其生產(chǎn)基地都在礦區附近，有效減少運輸方面的成本。

　　4)擁有一定的資本與規模。除了產(chǎn)生規模效益外，較多資本進(jìn)行投資，對提高技術(shù)及長(cháng)遠發(fā)展都有利。

　　5)產(chǎn)品質(zhì)素較好。由于有較大資本投資，能生產(chǎn)出較好的產(chǎn)品，福萊特保持提供較高質(zhì)量產(chǎn)品，成功取得大客戶(hù)。

　　6)持續投資在研發(fā)。這企業(yè)每年都投資一定比例在研發(fā)上，研發(fā)費用每年保持向上，以提高技術(shù)，保持市占率及競爭力。

　　7)大客保持長(cháng)期合作。不少客戶(hù)都與福萊特建立長(cháng)期的合作關(guān)系，部分大客戶(hù)的訂單更是十億金額計。福萊特提供較有質(zhì)素的產(chǎn)品給客戶(hù)，同時(shí)確保出貨穩定，才能建立長(cháng)期合作關(guān)系。

　　當福萊特確保了原材料供應及成本控制，同時(shí)與客戶(hù)建立長(cháng)期合作關(guān)系，并取得了客戶(hù)的大額訂單，整盤(pán)生意就會(huì )較為穩定，管理層較易做好風(fēng)險管理，企業(yè)發(fā)展及投資的策略。

　　--長(cháng)遠發(fā)展正面--

　　太陽(yáng)能行業(yè)受惠碳中和，全球將持續對光伏玻璃有需求，中國的國策配合，成為了行業(yè)的增長(cháng)動(dòng)力，加上太陽(yáng)能發(fā)電的技術(shù)比過(guò)往進(jìn)步，提高了成本效益，令市場(chǎng)有真正的需求。種種因素，都帶動(dòng)太陽(yáng)能行業(yè)，以及光伏玻璃行業(yè)，長(cháng)遠的發(fā)展理想。

　　由于福萊特擁有上述的各優(yōu)勢，當整個(gè)行業(yè)發(fā)展時(shí)，在行業(yè)里擁有較多優(yōu)勢的企業(yè)，受惠程度就會(huì )較大。

　　福萊特持續投資增設產(chǎn)能，以滿(mǎn)足市場(chǎng)需求及長(cháng)遠行業(yè)發(fā)展，在中國安徽及越南投資新生產(chǎn)線(xiàn)，并計劃持續進(jìn)行擴充產(chǎn)能計劃。

　　福萊特在2021年，日熔量產(chǎn)能約9000噸，而企業(yè)目標在2024年，每日產(chǎn)能達到25000噸，近年，福萊特持續投資1200噸級數的玻璃窯爐，可見(jiàn)管理層預期產(chǎn)品的需求強大，同時(shí)想把握行業(yè)增長(cháng)的機遇，不斷投資以擴充產(chǎn)能。

　　--風(fēng)險因素--

　　雖然行業(yè)發(fā)展正面，企業(yè)擁有優(yōu)勢，但不代表企業(yè)沒(méi)有風(fēng)險。

　　第一，光伏玻璃行業(yè)發(fā)展，建基于太陽(yáng)能行業(yè)，全球為追求碳中和目標，要持續發(fā)展新能源。但如果有其他更有效益的新能源出現，太陽(yáng)能的發(fā)展就會(huì )受到影響，需求減少影響光伏玻璃行業(yè)。

　　第二，光伏玻璃價(jià)格，有時(shí)會(huì )出現較為波動(dòng)的情況，雖然長(cháng)遠預期價(jià)格向上，但如果市場(chǎng)有過(guò)多生產(chǎn)商，行業(yè)出現產(chǎn)能過(guò)剩，就會(huì )令價(jià)格向下，這情況在過(guò)往都有出現過(guò)。

　　第三，雖然福萊特擁有不少大客及一些超大型的訂單，預期往后1、2年的生意都不差，令福萊特大力投資以擴充產(chǎn)能，但如果數年后需求明顯減少，過(guò)往的投資就會(huì )變成負擔，令企業(yè)進(jìn)入不利局面。

　　第四，中國政策�，F時(shí)在大方向，這企業(yè)及行業(yè)都受惠中國政策，如果政策有變，就會(huì )對福萊特造成影響，雖說(shuō)大方向中國政策支持太陽(yáng)能發(fā)展，但不排除有任何可能性，投資者要注意相關(guān)風(fēng)險。

　　第五，企業(yè)估值。這企業(yè)會(huì )因市場(chǎng)玻璃價(jià)格波動(dòng)，令股價(jià)波動(dòng)，投資者要以長(cháng)期的生意與賺錢(qián)情況去進(jìn)行估值，不要集中在短期因素。

　　另外，這行業(yè)在2018年后的估值，市場(chǎng)進(jìn)行了重估，主要了考慮了全球對行業(yè)的需求及賺錢(qián)能力提高，于是調高了估值水平，但如果有某些核心性不利因素出現，市場(chǎng)進(jìn)行重估，就會(huì )對股價(jià)進(jìn)行修正，投資者要明白當中風(fēng)險(上過(guò)股 票班的學(xué)員，應該記得第四堂分析港交所(0388)時(shí)，有關(guān)估值重估的概念)。

　　--企業(yè)估值--

　　企業(yè)估值方面，投資者可以用市盈率進(jìn)行估值，對估值較有認識的投資者，可以配合企業(yè)價(jià)值倍數進(jìn)行估值，兩個(gè)數目配合以立體分析。

　　至于市賬率，雖然企業(yè)都有一定的資產(chǎn)，但不少都是廠(chǎng)房設備類(lèi)別，在資產(chǎn)負債表顯示的價(jià)值未必反映真實(shí)價(jià)值。另外，雖然當企業(yè)投資較多生產(chǎn)線(xiàn)，對企業(yè)賺錢(qián)有正面影響，但在財務(wù)報表及市賬率都較難量化當中的關(guān)系，因此，以市賬率估值有未必能有效反映到企業(yè)價(jià)值。

　　另一方面，分析福萊特過(guò)往市賬率數據，大致處于10倍以上，上過(guò)股 票班同學(xué)應該記得，當企業(yè)處于某水平以上，就未必適用于市賬率估值，同時(shí)，課堂亦表示不是所有企業(yè)都適用于賬面值作估值。

　　因此，投資者可用市盈率及企業(yè)價(jià)值倍數進(jìn)行配合，由于2018年前后企業(yè)的增長(cháng)力有所不同，行業(yè)增長(cháng)有較明顯的改變，市場(chǎng)對相關(guān)企業(yè)進(jìn)行了重估。因此，投資者最 好用2018年及之后的數據，又或調整2018年前數據的參考價(jià)值，會(huì )較好。

　　參考在中國上市的相關(guān)企業(yè)，隆基股份(601012)、福斯特(603806)、陽(yáng)光電源(300274)，在香港上市的信義光能(00968)，以及福萊特本身情況作綜合分析，推算企業(yè)在市盈率，大約處18倍-30倍，可初步定義為合理范圍。

　　投資者可同時(shí)運用企業(yè)價(jià)值倍數(EV/EBITDA)，配合估值，企業(yè)價(jià)值倍數約10倍-20倍，可推算為合理范圍，EBITDA這數目，福萊特每年的年報都有提供，投資者可在當中找到數目。